Décembre 2018

Les marchés d’actions ont connu un fort repli au dernier trimestre 2018 : l’indice européen Stoxx600 a cédé 11,9 %, pour une perte de 13,2 % sur l’année, tandis que son homologue américain S&P 500 se repliait de 14 % et terminait l’année en retrait de 6,2 %.

Cette contre-performance est d’abord imputable à la révision à la baisse des prévisions de croissance des bénéfices en 2019 (de 13 % début octobre à 7 % en fin d’année pour l’indice américain). Les analystes ont pris acte de la décélération économique constatée en fin d’année. S’agissant de l’économie américaine, la FED en a d’ailleurs fait de même en ramenant sa prévision de croissance pour 2019 de 2,5 % à 2,3 %. L’inquiétude renaît en particulier sur la Chine, le patron d’Apple faisant état de « l’ampleur de la décélération de l’économie chinoise » pour justifier la révision à la baisse du chiffre d’affaires attendu au dernier trimestre 2018 (84MM $ contre 89 à 93 attendus et 88 en 2017).

Simultanément on constate une baisse des multiples de valorisation des bénéfices attendus (de 18,5 en fin d’année dernière à 14 pour l’indice américain) et une remontée de l’aversion au risque qu’illustre le repli des taux longs au dernier trimestre (d’un point haut de 3,23 % le 5 octobre à 2,69 % fin décembre pour le 10 ans US et de 0,57 % à 0,24 % pour le Bund). Les raisons ne manquent pas pour l’expliquer : éléments perturbateurs propres à l’Europe (conditions encore inconnues du Brexit, Italie, « gilets jaunes »), prise de conscience que le sort du commerce mondial est tributaire d’un président américain aux décisions imprévisibles, hausse des taux sans risque et impact du coût du crédit, et dans le cas des Google, Amazon, Facebook et autres Apple, remise en cause du paradigme de croissance sans limite.

Les performances des compartiments de la SICAV en 2018 ne nous satisfont pas.
Rouvier Valeurs affiche un repli de 12,8 % sur l’année, dont 1,9 % imputables au seul dossier Atos déjà évoqué ici et dont 14,1 % au dernier trimestre, avec une décote supérieure à 30 % qui illustre son potentiel de rebond. Sa version couverte Rouvier Évolution fait à peine mieux (-12,6 % sur l’année dont -11,6 % au dernier trimestre). Sa couverture permanente n’aura guère rapporté plus que son coût et nous nous employons à son amélioration.
Rouvier Europe a connu une année difficile, marquée par une pression baissière indiscriminée sur les valeurs financières (23 % du portefeuille) et les petites capitalisations (38 % du portefeuille sous 5MM€). Il a cédé 18,3 % au dernier trimestre et 22,6 % sur l’année.
Rouvier Patrimoine s’est érodé de 4,1 %, dont 3,5 % au dernier trimestre. Son socle obligataire a contribué négativement à hauteur de 1,2 % sur l’année, pâtissant d’une remontée de l’aversion au risque corporate (35 % du portefeuille et une contribution négative de 1 %), particulièrement marquée pour quelques titres des secteurs automobile et financier. Malgré cette difficile fin d’année 2018, les positions à taux variables du fonds restent un atout pour l’avenir. Enfin, sa poche actions (17 % du portefeuille) a bien résisté avec une performance négative limitée à 7,9 %.

À l’exact inverse de 2018, l’année 2019 commence dans un contexte d’anticipations revues à la baisse et de multiples de valorisation normalisés voire attractifs. La persistance des incertitudes de type géopolitique ne permet guère d’envisager une nouvelle expansion des multiples. La croissance des salaires aux États-Unis et en Europe, les marges de manœuvre retrouvées de la FED et les instruments dont dispose la PBOC pour stimuler le marché chinois permettent en revanche raisonnablement de tabler sur le maintien d’une croissance mondiale ralentie mais soutenable, dont il nous incombera de tirer parti par le maintien d’une double exigence sur la qualité et la pérennité des entreprises en portefeuille d’une part et sur leur valorisation d’autre part.

 

Rapport mensuel